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美聯儲再度買入國債,但絕不是在搞量化寬鬆




9月16日公司稅大規模扣繳和美國國債拍賣結算導致大量現金從銀行流向政府。現金供需錯配令關鍵的銀行間隔夜拆借市場承壓,在這個市場上銀行可以通過回購協議互相提供隔夜資金。

今年,回購利率比聯邦基金利率高出的幅度通常不超過0.1個百分點,8月和9月初時約為2.2%,9月16日升至5%。

9月17日早盤,當華爾街機構的回購部門開始對貸款進行續期時,這方面的壓力進一步加劇,回購利率一度升至10%。即使在這種情況下,銀行也拒絕放貸,寧願放棄高額利潤也要繼續持有現金。

這一市場功能失調導致美聯儲的聯邦基金利率升至2.3%,高於當時2%-2.25%的目標區間,這是美聯儲從2008年危機期間開始設定目標區間以來首次出現這種情況。

美聯儲9月17日開始向貨幣市場注入現金以壓低利率,而且自那以來的每個工作日都進行了隔夜拆借操作以保持市場平穩運行。

問:儘管幫助恢復了秩序,但美聯儲是否是引发上述波動的因素之一?

根據部分美聯儲官員和外部觀察人士的說法,答案為是。了解這一切是如何發生的,將有助於審視美聯儲資產組合(有時候被稱作資產負債表)在過去兩年的變化。

2008年到2014年期間,美聯儲為了刺激經濟大舉擴張資產負債表。2017年,美聯儲官員開始縮表,方法是允許部分美國國債和抵押證券到期而不被替換。

私營部門投資者購買債券時使用的是現金,他們通過借款或賣出資產所得的資金來進行購買。美聯儲則不一樣,它不用進行上述任何操作,因為美聯儲可以把資金電匯到那些賣出抵押證券和美國國債的債券交易商的銀行賬戶上。美聯儲獲得了債券,與此同時,賣方的銀行賬戶上增加了一筆等同於賣出債券價值的資金。鑑於商業銀行把存款放在美聯儲,也就是準備金,於是當美聯儲從銀行購買債券時,這些銀行的準備金就會增加相應金額。

美聯儲2017年開始縮表時,這個過程正好相反。隨着美聯儲持有的國債到期,財政部在美聯儲總賬戶中的餘額會出現相同規模的下降。當財政部向私營部門投資者發行新證券以替代即將到期的證券時,銀行購買這些證券就會導致其準備金減少。2014年準備金規模觸頂達到2.8兆美元,到9月中旬這一數字已經降至不足1.4兆美元。

大家都知道,當準備金減少到一定程度、足夠稀缺時,銀行可能會提高隔夜金融市場的借出成本,但美聯儲內部和外部的專家都不太確定足夠稀缺的具體水平。2008年金融危機以來,由於金融監管和市場結構的變化,銀行對準備金的需求遠高於之前的水平。

美聯儲一些官員認為,根據過去一年進行的調查,準備金在降至1.2兆美元以下之前不會出現稀缺的情況。但9月16日至17日回購市場的波動表明,美聯儲或許誤判了準備金的需求狀況,使得準備金的水平降得過低。

問:美聯儲購買美國國債的舉措如何幫助解決這個問題?

如果美聯儲官員得出結論說,他們從金融體系中抽走了太多的準備金,那麼一個永久性的解決辦法是向金融體系中增加準備金。購買美國國債將創造出美聯儲目前認為實施其政策決定所需的準備金。

問:美聯儲需要購買多少國債?

這取決於美聯儲希望維持多大規模的超額準備金作為“緩衝”。美聯儲曾表示,短期美國國債的購買將持續到明年第二季度,不過沒有承諾在最初幾個月之後每月購買600億美元。

美聯儲官員曾表示,他們希望將準備金至少恢復到9月初的水平,當時準備金接近1.5兆美元。如果沒有美聯儲目前的回購市場干預,準備金將在1.35兆美元左右。

若不進行新的國債購買,準備金將進一步下降,因為美聯儲資產負債表上的其他債務項目正在增長,其中包括:流通的貨幣、財政部的國庫總賬戶,以及美聯儲向外國央行提供的特定服務。

比如,美國財政部目前正補充今年夏季時餘額減少的國庫總賬戶,當時為了讓國家債務水平不超過上限,財政部採取了緊急舉措。流通貨幣和國庫總賬戶餘額的增加料將在今年令準備金再減少1,500億美元。

即便美聯儲可能在2020年縮減對短期美國國債的購買,但為了跟上貨幣增長步伐,將仍需要繼續買入國債,只是規模小一些,大概每月不超過150億美元。

問:美聯儲2008年到2014年期間購買債券是為了刺激經濟,這次是同樣的目的嗎?

據美聯儲所言,不是這樣。美聯儲已經竭力強調稱,這些購買操作並不代表着重回量化寬鬆(QE)。

毫無疑問,美聯儲正在購買大量債券,數量超出了許多密切關注債券市場的分析師的預期。除了600億美元的短期國債,美聯儲每月還在購買高達200億美元的範圍更廣的美國國債,以取代到期的抵押貸款證券。相比較而言,美聯儲在2012年12月-2014年10月期間每月購買了850億美元的美國國債和抵押貸款證券,當時美聯儲正處於其規模最大也是最後一輪的量化寬鬆之中。

美聯儲當前的購債操作與量化寬鬆相比有三個不同之處。

首先,量化寬鬆旨在向銀行體系注入超過所需的流動性,以鼓勵更多風險承擔行為,促進增長。美聯儲這次沒有這麼做。相反,美聯儲目前購買資產的唯一目的是對資產負債表的負債部分進行微調。

其次,美聯儲官員認為,量化寬鬆之所以有效是因為央行買入長期證券、降低長期利率並推動投資者進入了股市和債市。美聯儲最近購買的主要是短期票據,官員們認為這種方式提供的刺激要少得多。

第三,通過告知投資者美聯儲刺激經濟的更廣泛意圖,量化寬鬆政策具有潛在的強大影響力,包括將利率維持在較低水平的時間長於不採取此類舉措的情況。但美聯儲這一次卻是反其道而行之——美聯儲上周五公布的一份初步報告稱,最新購買行動屬於技術性舉措,旨在“避免對貨幣政策立場產生重大影響”。

“這不是量化寬鬆,”美聯儲主席鮑威爾(Jerome Powell)表示,“在任何意義上都不是量化寬鬆。”


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