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生態變化是中國股市的“灰犀牛”


所謂“灰犀牛”,指的是那種大概率發生,又會有巨大影響的風險事件。中國經濟在防範和化解金融系統中的“灰犀牛”風險時,對中國股市造成了生態變化,這種生態變化對股市而言是一頭“灰犀牛”。

哪些事情正在發生並影響著中國股市生態?

首先,金融去杠桿。這在整個金融和經濟系統領域已經不言而喻,甚至是重中之重了。中國經濟和金融領域積累的高杠桿問題多年來一直難以化解,而全球又開始進入經濟平穩復甦時期和加息周期,這意味著高杠桿局面會面臨杠桿成本上升和更積極的加杠桿兩大風險。中國政府和金融當局再三明確要去除化解金融風險,比如中財辦主任劉鶴在達沃斯就表示,“爭取在未來三年左右時間,打贏防範金融風險攻堅戰”。

中國股市作為金融體系的一部分,雖然在經歷股災之後,杠桿風險很大程度上得到了緩解,但還是存在著很多明的暗的杠桿問題,通過銀行-信托-股市這一鏈條帶動著利益。銀行資產表外轉表內和信托業的整頓勢必會打破這一鏈條的利益結構,從而對股市造成去杠桿的影響。

其次,脫虛入實。中國政府和金融當局明確提出要引導資本脫虛入實,這意味著資本要進入實體經濟,為實體經濟發展服務,而不能通過各種資本運作套利生財。然而資本是逐利的,在市場化環境中並不會聽從政府的號召,於是勢必出現關閉資本運作通道和模式的監管風險。資本脫虛入實,一定是既有鼓勵的政策引導,也有驅趕的政策鞭笞。

在過去一年里,市場可以看到中國堅持中性靈活的貨幣政策,在防範短期流動性風險的同時,央行不斷引導長期資金利率上行,並在房地產市場、銀信系統、金融集團股權結構拆解以及民間非法集資等領域採取整肅措施,驅趕資本離開這些對實體經濟推動有限又存在大量套利甚至是金融詐騙的領域。與此同時,刺激實體經濟的減稅降費和定向降準措施推進,是引導資本流向的關鍵。

最後,優勝劣汰。中國股市本身的制度建設也在加強。監管者上至證監會下至交易所,全面加強了對內幕交易、股價操縱等交易行為的監管,對價值投資行為則是順其自然的引導。在上市公司治理方面,IPO的嚴格收緊釋放出強烈的信號,即監管層進一步嚴格控制上市公司經營質量,從發審會被否的案例來看,更多不合理的經營細節、會計處理和資本運作被發審委用放大鏡挑出。此外,監管層釋放的退市新政預期也在市場中發酵。

這一系列因素對中國股市生態環境造成了巨大的影響,其中最重要也是最關鍵的結果,莫過於中國股市高估的估值系統發生了劇烈變化。形象點說,中國股市的估值坐標,出現了系統性的下移。

中國股市估值高估有諸多因素造成,除了理論上的中國屬於發展中國家,股票市場代表著發展中經濟體,理應給予溢價外,更實際的因素是貨幣因素和監管環境。從貨幣因素來看,因為去杠桿的一系列措施推進,直觀結果就是M2增速的顯著下降。從監管環境角度看,整個金融體系的強監管和中國股市的強監管,打破了很多對於估值中樞的制度背書。比如不因市場下跌而堅持IPO,從供求關係上影響了市場估值體系;比如嚴格上市公司借殼和再融資行為,打破了殼資源邏輯和價格。

近日市場出現了規模性的個股閃崩跌停,背後的原因就有利益相關方利用銀信渠道加杠桿交易,大股東利用股權質押大規模套取現金,上市公司經營和財會處理存在貓膩等一系列問題。在去杠桿和強監管的影響作用下,這些問題風險逐一爆發,引發市場動蕩。

然而,令人十分不解的是,這種生態環境的巨大變化,市場一直未能適應,甚至是感受不到。去年對於今年銀信體系的表內外資產轉移和去杠桿監管方向都已明確,直到昨天很多現象出現市場都似乎感到意外。業績和估值不匹配的個股不斷擠壓估值,中證1000指數連創新低,和上證50指數分道揚鑣,諸多市場參與者一直不能理解。

面對中國股市生態環境改變這頭“灰犀牛”,市場作為整體是避不開的,但作為個體,是可以盡量避開被其衝擊的。那就是扎扎實實地買入並持有基本面改善、公司經營質地優良的公司,至於對於估值的判斷,應在以往的習慣性思維坐標體系上打一個折扣。


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